全面抗日战争时期，经济学家厉德寅先后出任四联总处和平准基金会调查统计工作的负责人，积极投身外汇政策的研究，对抗战时期中国外汇政策的制定提供了深刻的研究成果和决策参考。以“隔离黑市政策”为代表的外汇管理研究，是他在战争时期的代表性思想成果。在中国政府决策的内部分歧中，身处国民党政权内的他坚持客观严谨的科学分析，并坚定地指出国民政府外汇管理的弊端和危害。
一、研判外汇管理政策的失利
（一）预警外汇官价的崩溃
1934年8月，厉德寅获美国威斯康辛大学经济学博士学位后归国，入职中央大学，教授经济统计学、货币银行学、国际贸易汇兑等课程。1937年7月，全面抗日战争随卢沟桥事变爆发。是年底，中国沿海交通阻断，经济战场遭到日本多维度的打击。1938年3月14日，中国被迫采取外汇审核办法，统制汇兑，进入以限制存款提现阻止资金外逃的半放任政策时期。官方挂牌价格和外汇市场实际交易价格最初并无差别，一度挫败了敌伪套取外汇的企图。上海的英商银行也暗中支持法币的汇率，暂时平息了外汇投机热潮，资金外逃有所减轻。
此时，在中央政治学校任教的厉德寅意识到，外汇价格的暂时稳定可能误导财政部相信维持市场实际汇价的可行性，从而选择维持市场实际汇率（即“黑市价格”）的外汇管理政策。 他指出战时中国的外汇市场不能依靠自身力量维持外汇供需平衡，政府应当采取更严格的外汇统制，进而时刻防止日伪通过吸收法币、套取外汇来发动金融战。
1939年3月9日，中英平准基金成立，无限制地承兑外汇，试图以此稳定汇价。国民政府在名义上固定原有的法定汇价，在实际操作中承认市场汇率。正如厉德寅担心的那样，敌伪套取外汇、贸易入超和资本外逃组合成无底的外汇漏洞，两个月内耗用了1000万镑外汇平准基金的大半。6月7日，平准基金停止依8.25便士汇率的外汇供给，汇价由此大落。两日后，平准基金会下调汇率为6.5便士，但只坚持了40天即告失败。7月18日，外汇平准基金委员会停止出售外汇。对此，厉德寅评论到“财政当局只顾港沪少数商贾的利益，或别有苦衷，而忽略了民族利益”。
1939年7月1日以后，国民政府开始实行主动贬值，试图挽救不断下跌的黑市汇率。厉德寅对此并不赞同。他认为有必要切断官方汇市（以重庆政府官价为核心）与黑市（以上海租界市价为核心）的联系。主要理由是迁都重庆的国民政府失去了对所有沿海城市的控制权，尚存的上海租界法币市场成为政府难以有效管控的自由市场。
（二）剖析维持黑市汇价的危害
全面抗战初期，国民政府最重要的两项金融统制措施是成立“四联总处”和抑制通货膨胀的恶化。1939年10月，在重庆正式成立中央银行、中国银行、交通银行、中国农民银行四银行联合办事总处，简称“四联总处”。1939年11月，厉德寅被任命为四联总处统计科科长，负责开展金融调查统计和经济指数的研究工作。
厉德寅认为战时外汇管理的主要目的在于维持官方汇价。他否定了政府维持既定法定汇价或黑市现价的可行性，还论证了这种政策对外汇市场和外汇管理的直接危害。从政策逻辑上看，仅以行政审批为主要手段的准核制度无法真实消除外汇供需的不平衡，外汇资源相对愈发稀缺，不断催生更低的黑市汇价。对于黑市而言，无限制供给的外汇，不仅会变相供给非正当的外汇需要，也使日本得以源源不断地套取外汇资源，进而破坏法币制度。
二、重订外汇管理方案
（一）总结中英平准基金教训
通过调查黑市外汇供给的三种来源（走私出口的货款、逃资和华侨汇款），厉德寅特别指出外汇黑市的存在对中、日两国战力产生的深远影响。更严重的是，黑市直接充实了日本的战争能力。中国的平准基金一旦向黑市投入外汇，日本得以大规模地直接利用黑市外汇，改从上海大量进口物资。
通过反思中英平准基金的运行，厉德寅总结国民政府在全面抗战初期的政策教训：中英平准基金的运行，实际使黑市汇价变成半官方的汇价，等于承认其实际汇价的地位，反向使中国政府所定官价失去效力。他指出要巩固法币的信用，必须推行隔离黑市政策，隔离抗战大后方与黑市的经济关联，消除黑市汇率变动对于法币信用的影响，同时在后方查禁黑市，统制外汇与贸易。遗憾的是，国民政府当局并没有及时采纳这一意见。
从外汇管理的角度，要消除黑市汇价变动对于法币的负面影响有三种手段：（1）维持黑市汇价在一个稳定的水平；（2）联合各方从根本上消灭黑市；（3）将黑市与国民政府控制下的外汇市场隔离，使法币信用不受黑市影响。中英平准基金的失败不仅证明了第一条途径的失败，也表明以上海为中心的战时外汇黑市难以禁绝。
（二）设计“隔离黑市政策”
在外汇黑市无法禁绝且市场汇价无法维持的情况下，厉德寅认为只能在黑市汇价进一步发生剧烈波动以前，切断黑市与未沦陷地区的联系，遂提出“隔离黑市政策”。 退而言之，一旦黑市汇价无法拖累官价，重订的官方汇价才可能得到支撑，黑市汇价也可能在一定价格上不受攻击。
厉德寅指出，政府首先要取消对黑市汇率的维持政策。他认为控制一地物价水准和货币价格不受外部影响的方法，就是厉行贸易与汇兑的统制，阻隔区域间的市场联通机制。其次，他认为要严格管制抗战后方与外部的货币流通，包括建立严格的核准制度，禁绝日伪偷运法币至国统区套取外汇。最后，重新确立并维持一个重庆政府和（后方）外汇市场都可以接受的汇价，其本质是稳固国统区内法币信用，控制物价，并兼顾国统区以外法币流通的作用。
三、积极献策中美英平准基金会
（一）研究外汇统制的新方案
1941年4月1日，中美、中英平准基金借款协定达成以后，厉德寅任职平准基金会研究室主任，主管委员会的外汇和金融市场统计，直至1943年5月该平准基金会基本运作结束。厉德寅对中美英平准基金的运作提出了原则性、步骤性的方案：
第一步，彻底放弃维持上海黑市汇价；
第二步，建立后方外汇市场，施行外汇统制，确立新的官方汇率。经过分析，厉德寅建议参考美金公债折算率的上限和黑市汇价的下限，由平准基金委员会在5美分至7.5美分之间决定，并作为对其他外币的换算标准；
第三步，加强后方外汇市场管理，以供给厂商的正当需要为原则。
（二）转向以物资为中心的观点
全面抗战爆发后，中国对外贸易迅速走向绝境。厉德寅清醒地意识到，外汇管理问题不仅仅是平衡货币的国际比价问题，其背后是本国战时财政与物资运用能力的体现。在技术和生产条件的限制下，疏通物资生产和贸易成为战时中国金融体系长久维持的关键。
中美英平准基金成立后，厉德寅强调平准基金向商业贸易供应外汇的职能，建议将正当的物资购取手续简易化，并在断绝日伪势力在抗战后方换取物资的同时，“一面可增加输出，一面可尽量限制输入”。
随着日本实施南进策略和太平洋战争的爆发，中国内外物资的流通更为艰难。厉德寅特别撰写长文，阐述以增强物资生产和流通为中心的抗战经济策略。他从思想准备、制度、人力、投资、出口、运输和节约的提出原则，并详列加紧增加国內生产、加强运输机构、努力抢购国外及沦陷区物资、积极调整出口货生产及其用途、加强管理物资、厉行节约消费等六个方面的具体措施。
结论
厉德寅的“隔离黑市”和重订外汇管理的方案，具有历史的合理性，证实了购买力平价理论的科学性，准确把握了汇价波动造成的市场与政策预期，对于战时中国政府有重要的资政价值。在平准基金会的工作中，他清晰阐释了平准基金稳定汇市和缓和物价上涨的机制与政策条件；从抗战大局的需要出发，坚持中国政府外汇政策的自主性和独立性，重视国内物资生产与流通的作用，而非“乞怜于外国以求取其援助” 。这些科学洞见都源于他以国家民族利益和人民经济生活的安定作为研究工作的出发点。
本文作者：徐昂，上海社会科学院经济研究所助理研究员。
原文刊于《上海经济研究》，2023年第9期。
